MFN条項によって、以前にSAFEへ出資した投資家が、後に行われた資金調達手段の有利な条件を取り入れられる場合があり、将来のラウンドで株式に転換される持分の割合が変わる可能性があります。条項に同意する前に、どの後発の手段と条件が対象になるか、投資家がいつ選択権を行使できるか、そしてその結果生じる希薄化が自社にどう影響しうるかを正確に確認してください。
SAFEにおけるMFN条項とは何か
MFNは「most favored nation（最恵国待遇）」を意味します。商取引の契約では、この表現は一般に、比較可能な相手方に提示される条件以上に有利な条件を一方の当事者にも与える、という約束を指します。スタートアップのSAFEや転換社債では、この条項は通常、転換前に発行された後発のSAFEや転換社債から、指定された有利な条件を以前の投資家が採用できる選択権を与えるものです。
ラベルだけでは、投資家の実際の権利はわかりません。どの条件を「より有利」とみなすか、どの後発文書がこの権利を発動させるか、投資家がどのように選択を行うかは、契約書によって決まります。たとえば、ある条項は評価額上限または割引率のみを対象とする一方、別の条項はより広範な規定にまで及ぶことがあります。
典型的な発動要因は、価格付きの株式ラウンドではなく、後発のSAFEまたは転換社債です。ただし、契約書の文言が重要です。すべてのSAFEや転換社債にMFN条項があると決めつけたり、同じラベルの条項がすべて同じように機能すると想定したりしないでください。文書全体を読み、発動要因と選択の手続きを特定してください。資金調達の準備をしている場合は、Round Fundedでスタートアップを登録することもできます。
後発のSAFEは持分にどう影響するか
上限なしのMFN SAFEには、評価額上限も割引率もない状態で始まります。企業は評価額を決める前に資金を調達でき、投資家は後発のSAFEから上限または割引率を取り入れる可能性があります。創業者にとっての不確実性は、この投資に関連する持分が当初の時点では確定していないことです。
契約の議論にある簡略化された例を考えてみましょう。1月に、ある個人投資家（エンジェル）が上限も割引もない上限なしのMFN SAFEを使って$200,000を投資します。6月に、スタートアップは$10 millionのポストマネー上限を持つSAFEで$500,000を調達します。条項によって投資家がその上限を採用できる場合、簡略化した計算は$200,000を$10 millionで割った2.0%となります。
10月に、会社は$5 millionのポストマネー上限を持つ$100,000のブリッジ用SAFEを発行します。この投資家のSAFEはまだ転換されておらず、MFN条項により、投資家はより低い上限を選ぶことができます。この例示では、SAFE全体の持分は7.0%から11.0%へ変わります。増加分には、ブリッジ投資に関連する2.0パーセントポイントと、より低い上限を以前のMFN SAFEに適用したことによる別の2.0ポイントが含まれます。
この例は、すべての資金調達に当てはまる予測ではありません。転換は価格付きラウンドで行われ、実際の結果は契約の条件と資金調達の詳細によって決まります。重要な点は、後発のSAFEが新しい資金だけでなく、適用されるMFN権利を持つ以前の投資にも影響しうることです。個々のSAFEを切り離して検討するのではなく、転換による総合的な影響を試算してください。
署名前に創業者が確認すべきこと
まず、権利の範囲を定義することから始めてください。条項を、SAFEまたは転換社債の全文と併せて読み、次の質問に答えてください。
- どの後発文書が対象になるか。 この権利が後発のSAFE、転換社債、またはその両方に適用されるか、また転換前に発行されている必要があるかを確認してください。
- 「より有利」とは何を意味するか。 比較が評価額上限と割引率に限られるのか、それ以外の条件も含まれるのかを明確にしてください。
- 投資家はどのように選択するか。 選択の方法と、契約に定められた期限またはタイミングのルールを特定してください。
- どのような記録が必要になるか。 各SAFEと転換社債について、日付、上限、割引率を含む記録を書面で残し、対象となりうる条件を特定できるようにしてください。
- 持分にどのような影響が生じうるか。 異なる後発の資金調達条件が転換にどう影響するかを試算し、MFN投資家がより低い上限を採用する可能性も含めて検討してください。
契約のタイミングに関する文言は、実務上の重大な影響を及ぼすことがあります。米国企業向けのYCの標準的なポストマネーSAFEの書式には、上限なしのMFN SAFEが含まれています。YCが示す標準的な取引では、$500,000の投資のうち$375,000がこの書式を使用します。その例では、後発のSAFEのポストマネー上限が$15 millionである場合、$375,000は会社の2.5%に転換されるとされています。
YCはまた、MFN期間が署名日または送金を受領した日のいずれか遅い方から始まるというタイミングのルールも説明しています。この特定のルールでは、上限が低いSAFEを先に締結すべきとされています。これは文書ごとのタイミングの一例であり、すべてのSAFEに当てはまる一般的なルールではないと考えてください。検討中の実際の契約書を確認してください。
よくあるMFNの失敗を避けるには
一つのリスクは、MFNというラベルを完全な説明とみなしてしまうことです。それは、どの手段が対象になるか、どの条件を採用できるか、投資家がどのように権利を行使するかを確認する代わりにはなりません。これらの詳細が広範であったり不明確であったりすると、後の資金調達の影響を予測することが難しくなる可能性があります。
もう一つのリスクは、後の条件が結果をどう変えうるかを見積もらずに、上限なしのMFN SAFEを受け入れてしまうことです。契約によっては、上限が低い後発のSAFEが、新しい投資だけでなく既存のMFN資金にも影響する可能性があります。署名前に、今後の資金調達で提示しうる条件を反映したシナリオを計算し、結果として生じる持分構成が引き続き実行可能かどうかを評価してください。
順序と書類管理にも注意が必要です。契約上のタイミングによって順序が重要になる場合は、MFN期間がいつ始まるかを確認し、SAFEを締結する順序を検討してください。各手段の日付、上限、割引率を書面で記録しておきましょう。整理された記録は、投資家の選択に関連しうる後発の条件を評価するのに役立ちます。
目標は、すべてのMFN条項が同じ希薄化を生むと想定することではありません。代わりに、交渉可能な範囲でできるだけ明確かつ狭く権利を定義し、そのタイミングを理解し、投資を受け入れる前に転換による影響の可能性を評価することです。
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よくある質問
MFN条項はすべての後発の資金調達に適用されますか？
いいえ。契約書によって、この権利を発動させる後発の手段や出来事が定義されます。スタートアップの取引では、典型的な発動要因は転換前の後発のSAFEまたは転換社債ですが、必ず文書の文言を確認してください。
上限なしのMFN SAFEは、評価額上限付きのSAFEと同じですか？
いいえ。上限なしのMFN SAFEには、当初は上限も割引率もありません。条件によっては、投資家が後に対象となるSAFEから上限または割引率を採用できる場合があります。
MFN条項は希薄化を変えることがありますか？
条項によって投資家が後発のSAFEの条件、たとえばより低い評価額上限を採用できる場合、転換と持分に影響を与える可能性があります。結果は契約と資金調達の詳細によって決まるため、署名前に起こりうるシナリオを試算してください。
投資家がこの条項を使うには何をする必要がありますか？
契約書には、選択の手続きとタイミングが定められています。それらの条項を確認し、投資家が対象となる条件をどのように選べるか、またいつその選択を行う必要があるかを把握してください。
スタートアップはどのような記録を残すべきですか？
各SAFEと転換社債について、日付、上限、割引率を含む詳細を書面で残してください。これらの記録は、後発の手段とMFN条項で対象となる条件を比較するのに役立ちます。