Term sheet похож на одностраничное резюме. На самом деле, это план того, кто контролирует вашу компанию и кто получает оплату первым. Пропустите пункт сейчас, и вы будете ощущать его годами, иногда в тот самый момент, когда вы наконец продадите.
Большинство основателей читают свой первый term sheet под давлением. Инвестор хочет действовать быстро, документ полон слов, которые вы наполовину узнаете, и сказать "дайте мне подумать об этом пункте" кажется рискованным, когда вы потратили месяцы, чтобы получить "да". Это руководство разбирает важные пункты, что каждый из них на самом деле означает и как выглядит версия, дружественная к основателю.
Сразу скажу: ваша возможность вести переговоры по любому из этих пунктов зависит от того, сколько инвесторов хотят участвовать. Единственное предложение означает, что вы принимаете то, что вам дают. Несколько конкурирующих предложений означают, что вы можете оттолкнуть. Вот почему основатели, которые проводят реальный процесс, например, тот, который можно провести на Round Funded, склонны подписывать более чистые условия, чем основатели, которые приняли первый чек, который появился.
Оценка: до получения средств, после получения средств и число, которое действительно имеет значение
Оценка — это ценник на вашу компанию до закрытия раунда. Pre-money — это стоимость вашей компании до поступления новых средств. Post-money — это pre-money плюс привлеченная сумма. Если ваша pre-money оценка составляет 8 миллионов долларов, а вы привлекаете 2 миллиона долларов, ваша post-money оценка составит 10 миллионов долларов, и новый инвестор будет владеть 20 процентами.
Основатели зацикливаются на основной цифре, но структура вокруг нее меняет реальную стоимость.
- Высокая оценка с агрессивной ликвидационной преференцией может быть хуже, чем более низкая оценка с чистыми условиями.
- "Post-money valuation" в SAFE означает, что cap уже учитывает размытие этого SAFE, поэтому нагромождение SAFE может размыть вас больше, чем вы ожидаете.
- Пул опционов (следующий раздел) обычно выделяется из вашей pre-money оценки, что незаметно снижает вашу эффективную оценку.
Погоня за самой большой цифрой может обернуться против вас. Заоблачная оценка, которую вы не сможете оправдать ростом, приведет к болезненному раунду снижения в будущем. Цель — справедливая цена с условиями, с которыми вы можете жить, и лучший способ найти эту цену — это конкуренция. Когда несколько инвесторов одновременно оценивают ваш раунд, рынок устанавливает вашу оценку вместо одной фирмы. Это практическая причина, по которой структурированный процесс привлечения средств лучше, чем разовые встречи за кофе.
Пул опционов: размытие, скрытое на виду
Пул опционов (или ESOP) — это доля капитала, отложенная для будущих сотрудников. Инвесторы почти всегда требуют его, обычно от 10 до 15 процентов, и вот в чем загвоздка: они обычно хотят, чтобы он был создан до раунда, в рамках вашей pre-money оценки.
Это означает, что размытие происходит за счет основателей, а не нового инвестора. Это знаменитая "перетасовка пула опционов". При сделке с post-money оценкой в 10 миллионов долларов 15-процентный пул, созданный pre-money, может стоить основателям несколько пунктов владения, которые незаметно субсидируют долю инвестора.
Как выглядит дружественная к основателю версия:
- Размер пула в соответствии с вашим реальным планом найма. Если вам нужно только 8 процентов для покрытия найма на следующие 18 месяцев, не соглашайтесь на 15 процентов.
- Настаивайте на post-money пуле, где это возможно, чтобы размытие было общим.
- Представьте реальный план найма для обсуждения. "Вот пять должностей и их доли в капитале" гораздо сильнее, чем расплывчатая круглая цифра.
Ликвидационная преференция: кто получает оплату первым при выходе
Это пункт, который основатели недооценивают больше всего. Ликвидационная преференция определяет, кто получает деньги первым при продаже или ликвидации компании, и сколько они получают, прежде чем кто-либо еще увидит доллар.
Важны два переменных:
- Множитель. 1x преференция означает, что инвесторы возвращают свои деньги первыми, один раз. 2x или 3x преференция означает, что они получают в два или три раза больше своих инвестиций, прежде чем обычные акционеры (вы и ваша команда) получат что-либо.
- Участие против неучастия. При неучастии инвестор либо получает свою преференцию, ЛИБО конвертируется в обычные акции и разделяет прибыль, в зависимости от того, что выше. При участии ("двойной дип") они сначала забирают свои деньги, А ПОТОМ делят то, что осталось.
Представьте продажу за 20 миллионов долларов, где инвесторы вложили 5 миллионов долларов. При чистой 1x неучаствующей преференции они, вероятно, конвертируются и заберут свою пропорциональную долю от полных 20 миллионов долларов. При 2x участвующей преференции они заберут 10 миллионов долларов сверху, а затем разделят оставшееся с вами. Один и тот же выход, очень разный результат для вашего банковского счета.
Версия, дружественная к основателю: 1x, неучаствующая. Это рыночный стандарт для здоровых раундов. Любое значение выше 1x или участвующее должно вызвать у вас вопрос "почему", и это пункт, который стоит реальных усилий по переговорам.
Пункты term sheet вкратце
Вот краткий справочник, который вы можете просмотреть перед любым звонком с инвестором.
| Пункт | Что это означает | Версия, дружественная к основателю |
|---|---|---|
| Оценка | Цена компании до/после получения средств | Справедливая цена, установленная конкурирующими предложениями, чистые условия |
| Пул опционов | Доля капитала, зарезервированная для будущих наймов | Размер в соответствии с планом найма, в идеале post-money |
| Ликвидационная преференция | Кто получает оплату первым при выходе | 1x, неучаствующая |
| Пропорциональные права | Право сохранять процент владения в будущих раундах | Предоставляются только ведущим инвесторам |
| Места в совете директоров | Кто контролирует решения компании | Большинство основателей или сбалансированное 2-1-1 |
| Защитные положения | Инвесторские права вето на ключевые действия | Узкий список, только стандартные пункты |
| Вестинг | Заработок ваших акций со временем | 4 года, 1-летний клифф, с ускорением |
| Антиразмытие | Переоценка, если вы позже привлечете меньше средств | Широкомасштабное средневзвешенное, а не полное раторное |
Пропорциональные права: сохранение инвесторов близко, не отдавая будущее
Пропорциональные права дают инвестору возможность инвестировать снова в будущих раундах, чтобы сохранить свой процент владения. Если сейчас они владеют 10 процентами, пропорциональные права позволяют им купить достаточно в вашем серии А, чтобы остаться на уровне 10 процентов.
В основном это разумно и даже полезно. Инвесторы, которые могут следовать за раундом, — это инвесторы, которые остаются вовлеченными. Проблема начинается, когда слишком много мелких инвесторов имеют пропорциональные права, что может вытеснить будущего лидера и усложнить ваше следующее привлечение средств.
Подход, дружественный к основателю:
- Предоставляйте пропорциональные права вашим ведущим и значимым инвесторам, а не каждому ангелу, пишущему мелкий чек.
- Следите за правами "супер-пропорциональности" (super pro-rata), которые позволяют инвестору купить больше, чем его текущий процент. Это может заблокировать будущих лидеров.
- Держите вашу таблицу капитала чистой. Чистая таблица капитала легче привлекает средства, а большая сеть инвесторов предоставляет вам замену, если один инвестор откажется от следующего раунда.
Места в совете директоров и контроль: кто на самом деле управляет компанией
Акционерный капитал — это собственность. Места в совете директоров — это контроль. Это не одно и то же, и основатели, которые их путают, позже удивляются, когда владеют большей частью компании, но их могут переголосовать по вопросам найма, привлечения средств или даже по их собственной роли.
На посевной стадии распространенной структурой является трехсторонний совет директоров: два места, связанные с основателями, и одно место для инвестора. Опасность заключается в том, что из раунда в раунд совет директоров переходит к большинству инвесторов. Как только это происходит, решения о генеральном директоре, будущих раундах и продаже могут быть приняты без вашего согласия.
Что нужно защищать:
- Сохраняйте контроль основателей над советом директоров как можно дольше, особенно на посевной стадии и на стадии серии А.
- Используйте независимые места с осторожностью. Независимый директор должен быть по-настоящему нейтральным, выбранным совместно, а не союзником инвестора под прикрытием.
- Отслеживайте состав совета директоров между раундами, а не только в этом. Каждое новое место для инвестора меняет математику.
Контроль — это именно то, где наличие вариантов окупается. Инвестор, который знает, что у вас есть другие term sheet на столе, гораздо менее вероятно потребует большинства в совете директоров за миноритарную долю.
Защитные положения и вестинг: мелкий шрифт, который кусается позже
Защитные положения
Защитные положения — это права вето инвесторов. Даже при небольшой доле инвестор может заблокировать определенные важные решения: продажу компании, привлечение большего количества средств, изменение устава, выпуск новых акций, принятие большого долга.
Стандартные защитные положения являются нормальными и ожидаемыми. Проблема заключается в расширении сферы действия. Следите за вето на повседневную деятельность, такую как наем, бюджеты или стандартные контракты, потому что это превращает пассивного инвестора в со-генерального директора. Версия, дружественная к основателю, означает узкий, стандартный список, охватывающий только действительно важные корпоративные действия.
Вестинг
Вестинг означает, что вы зарабатываете свои собственные акции со временем. Рыночный стандарт — четыре года с однолетним клиффом: ничего не вестится до тех пор, пока вы не проработаете год, а затем оно вестится ежемесячно. Инвесторы требуют этого, чтобы соучредитель, ушедший через три месяца, не ушел с огромной долей компании.
Дружественные к основателю детали для переговоров:
- Зачет времени, уже отработанного. Если вы строили компанию два года до привлечения средств, попросите зачет вестинга, чтобы не начинать с нуля.
- Ускорение при продаже. Единый триггер (single-trigger) ускоряет вестинг ваших акций, если компания приобретается. Двойной триггер (double-trigger) ускоряет вестинг, если компания приобретается И вас увольняют после этого. Двойной триггер — это распространенный компромисс.
- Вестинг основателей и вестинг сотрудников — это разные разговоры. Не позволяйте одному набору условий незаметно определять другой.
Как на самом деле вести переговоры по этим пунктам
Вы можете знать каждый пункт досконально и все равно подписать плохую сделку, если у вас нет рычагов давления. Переговоры по привлечению средств — это в основном вопрос альтернатив. Вот как основатели дают себе пространство для отпора.
- Проводите реальный процесс. Свяжитесь со многими соответствующими инвесторами в сжатые сроки, чтобы предложения поступили одновременно. Конкурирующий интерес — ваш самый главный источник рычагов давления.
- Знайте свои не подлежащие обсуждению пункты. Решите заранее, за какие пункты вы будете бороться (обычно 1x неучаствующая, контроль совета директоров, разумный пул опционов), а которыми вы готовы обменяться.
- Правильно разбирайтесь в стандартах. Когда вы можете сказать: "1x неучаствующая — это рыночный стандарт для этого этапа", вы ведете переговоры, основываясь на фактах, а не на чувствах.
- Не ведите переговоры в одиночку. Адвокат по стартапам, который читает term sheet еженедельно, заметит то, что вы упустите.
Сложная часть — сам процесс, и это медленная, рутинная работа, которая съедает недели. Поиск подходящих инвесторов, написание персонализированных электронных писем, отправка запросов, отслеживание ответов, последующие действия и поддержание актуальности комнаты данных — это работа на полный рабочий день в дополнение к управлению вашей компанией.
Именно эту работу автоматизирует Round Funded. Вы подаете заявку на свой стартап один раз и получаете совпадение с проверенными инвесторами, которые финансируют вашу стадию, из сети, которая включает людей из Y Combinator, Antler, Techstars и 500 Global. Он пишет персонализированные электронные письма с предложением, отправляет запросы, отслеживает ответы и выполняет последующие действия, чтобы одновременно проводилось несколько разговоров. Больше живых разговоров означает больше потенциальных предложений, а больше предложений — это именно то, что дает вам рычаги давления для ведения переговоров по каждому из вышеперечисленных пунктов. Работа, которая вручную занимает недели, выполняется за полдня.
Часто задаваемые вопросы
Какой пункт term sheet наиболее важен для основателей?
Ликвидационная преференция — это то, что основатели недооценивают больше всего, потому что она определяет, кто получает оплату первым и сколько при выходе. 1x неучаствующая преференция — это стандарт, дружественный к основателю. Состав совета директоров имеет такое же значение, поскольку он определяет, кто контролирует компанию, независимо от того, кто ею владеет.
Всегда ли более высокая оценка лучше?
Нет. Высокая оценка в сочетании с агрессивной ликвидационной преференцией или большим pre-money пулом опционов может поставить вас в худшее положение, чем более низкая оценка с чистыми условиями. Слишком высокая оценка также рискует привести к болезненному раунду снижения в будущем. Конкурирующие предложения, такие как те, которые вы можете получить на Round Funded, помогут вам найти справедливую цену, а не просто броскую.
Что означает 1x неучаствующая ликвидационная преференция?
Это означает, что инвесторы сначала получают обратно свои первоначальные инвестиции (1x), но затем они должны выбрать: взять эти деньги ИЛИ конвертировать их в обыкновенные акции и разделить прибыль, но не оба варианта. Это рыночный стандарт и защищает основателей от инвесторов, которые "дважды участвуют", забирая свои деньги, а затем деля оставшиеся средства.
Каким должен быть пул опционов?
Определите его размер в соответствии с вашим фактическим планом найма, а не по умолчанию. Многие посевные раунды находятся в пределах 10-15 процентов, но если подробный план показывает, что вам нужно всего 8 процентов на следующие 18 месяцев, договоритесь об этом. Настаивание на post-money пуле, где размытие разделяется, также помогает защитить ваше владение.
Нужен ли мне юрист для проверки term sheet?
Да. Это руководство объясняет пункты простыми словами, но не является юридической консультацией. Адвокат по стартапам, который регулярно читает term sheet, заметит нестандартные формулировки, скрытые права контроля и ловушки размытия, которые легко упустить. Проконсультируйтесь с юристом перед подписанием любого term sheet.
Как получить рычаги давления для переговоров о лучших условиях?
Рычаги давления исходят из альтернатив. Когда несколько инвесторов заинтересованы одновременно, вы можете настаивать на оценке, преференциях и контроле. Проведение структурированного процесса привлечения средств с помощью Round Funded помогает вам создать эту конкуренцию, связываясь со многими соответствующими, проверенными инвесторами за короткий промежуток времени, а не по одному.